- il y a 11 heures
Ce vendredi 12 juin, Christopher Dembik a reçu Clémentine Gallès, chef économiste et stratégiste chez Société Générale Private Banking, dans l'émission Tout pour investir, la masterclass, sur BFM Business. Retrouvez l'émission tous les vendredis à 11h.
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00:00Tout pour investir, la masterclass, l'entretien.
00:04Je suis ravi d'accueillir en plateau Clémentine Gallès,
00:07vous êtes chef économiste et stratégiste chez Société Générale Private Banking.
00:11Déjà, première question immédiatement, et je pense qu'on vous l'a souvent posée,
00:14est-ce que la BCE nous fait une erreur de politique monétaire en ayant augmenté les taux ?
00:19Alors c'était largement entendu, il y aura peut-être une haute hausse des taux,
00:23donc concrètement si on en a deux, on passe de 2% à 2,50%.
00:26Est-ce que c'est une erreur ?
00:28Alors je n'ai pas envie de répondre sur ce terrain-là, je vais plutôt me prononcer.
00:32La BCE avait largement pré-annoncé qu'elle allait monter ses taux,
00:35elle a déjà ouvert la porte pour de futures hausses de taux.
00:39La question c'est plutôt quel impact ça va avoir à la fois sur l'économie et sur les marchés.
00:44Et c'est plutôt sous cet angle que j'ai envie de le prendre.
00:47Je ne vais pas tomber dans le piège, mais je pense que pour la croissance économique,
00:52ça aura un effet de ralentissement.
00:54dans une zone où l'économie est déjà pas mal ralentie.
00:58Vous avez révisé à la baisse vos prévisions de croissance,
01:01on passe de quoi à quoi selon vous si on est dans ce scénario-là ?
01:05Alors du coup, on passerait dans...
01:06Alors ce n'est pas le choc de politique monétaire qui rajouterait,
01:09puisqu'en fait c'est déjà anticipé par les marchés
01:11depuis quasiment le début du Détroit, du blocage Détroit-Dormous.
01:16Mais aujourd'hui, on serait plutôt à 0,7, 0,6 de croissance en zone euro.
01:21Et donc on voit bien qu'on est nettement en deçà de ce qui était attendu avant le blocage.
01:26Et donc avant ce resserrement de politique monétaire
01:28qui était plutôt de l'ordre de 1,2,
01:30où on était à un moment plutôt au potentiel de croissance de la zone euro.
01:35Il y a eu beaucoup de critiques, évidemment un peu comme à chaque fois.
01:39La BCE fait face à plus de critiques finalement que la Fed.
01:42Je le rappelle, on peut débattre bien sûr de l'intérêt de cette hausse de taux,
01:46mais la BCE a un seul mandat, à la différence de la Fed.
01:49Donc c'est un peu plus compliqué à cet égard.
01:51Moi j'ai quand même l'impression que même si on passe de 2% à 2,50%,
01:55disons dans un scénario maximaliste,
01:57du point de vue des conditions de crédit, des conditions financières,
02:00ça n'a pas fondamentalement changé la donne.
02:02C'est déjà en partie intégré.
02:03Si on regarde en tout cas les grandes entreprises sur le marché du crédit,
02:06ça se passe plutôt bien.
02:08Certes, il y a un sujet immobilier,
02:09mais est-ce que pour vous, il y a une problématique aujourd'hui,
02:13en tout cas dans un premier temps pour les grandes entreprises,
02:15ensuite peut-être pour les PME et les ETI,
02:17pour se refinancer ou finalement le problème économique qui vient d'ailleurs ?
02:20Non, non, ce n'est pas à l'ordre du jour.
02:22Après, si on compare avec un scénario dans lequel il n'y avait pas ce blocage
02:26et donc ces hausses de taux,
02:27c'est vrai qu'on voyait venir une détente des taux d'intérêt
02:30sur tous les horizons de la courbe
02:32et qui pouvaient apporter un peu d'air
02:34et stimuler la croissance économique.
02:37Là, on voit bien que la situation n'est plus celle-là.
02:40Après, c'est plus celle-là non plus aux États-Unis
02:44ou dans les autres grandes économies.
02:46Donc les taux restent plus élevés
02:48et en fait, quand on regarde sur un horizon un peu long,
02:51on voit que depuis le Covid,
02:53les taux ont largement monté
02:54et ils n'arrivent pas à se détendre.
02:56Est-ce qu'on n'est pas sur justement un ajustement
02:59par rapport à la réalité au niveau des taux qu'autre chose ?
03:02C'est-à-dire que pendant très longtemps,
03:03ils ont été anormalement bas,
03:04notamment du fait des actions des banques centrales.
03:06Alors certes, l'inflation joue,
03:07mais il y a aussi des thématiques bien sûr de dette publique.
03:10Et les niveaux qu'on a à l'heure actuelle,
03:12c'est à peu près cohérent selon vous
03:14par rapport à la condition économique et budgétaire
03:17de la plupart des pays européens
03:19ou ça peut même aller plus haut selon vous ?
03:21Alors oui, c'est cohérent.
03:23Après, il n'empêche que ça pourrait aller plus haut.
03:26Oui, c'est cohérent parce qu'on a un niveau d'inflation
03:29observé depuis le Covid
03:30qui s'est clairement détendu en zone euro
03:32mais qui reste au-dessus de 2%.
03:36Et ça, même avant le choc du détroit d'Hormuz.
03:38Donc c'est cohérent d'avoir plus de taux d'intérêt
03:41que ce qu'on avait au moment, juste avant le Covid
03:44où on avait une inflation qui frôlait les zéros.
03:47Donc voilà, après, là où on est dans une situation particulière,
03:50c'est que les taux en termes réels,
03:52donc quand on enlève l'inflation,
03:54alors après, il y a tout le débat,
03:55est-ce qu'on prend l'inflation anticipée,
03:56l'inflation qu'on observe aujourd'hui, etc.
03:58Mais si on regarde les taux réels,
03:59donc plutôt sur du long terme et sur l'inflation anticipée,
04:02on est en territoire positif aujourd'hui
04:04alors qu'il y a quelque temps,
04:06on était plutôt en territoire négatif.
04:07Donc on est quand même dans une politique monétaire
04:10où un niveau de taux d'intérêt
04:12qui est plus restrictif que ce qui prévalait
04:15avant toute cette période de choc depuis le Covid.
04:17Si on reste sur la zone euro,
04:19après on parlera des États-Unis
04:20puisqu'on a la Fed la semaine prochaine,
04:22il y a peut-être plus d'enjeux pour savoir
04:23en termes de direction.
04:25Du côté de la zone euro,
04:27vous anticipez finalement qu'on est sur des hausses de taux
04:29qui sont temporaires
04:31et peut-être un ralentissement en 2027.
04:34Alors quand ça dépend, bien sûr,
04:36quelles anticipations de marché on regarde,
04:37mais grosso modo,
04:38le marché est plutôt sur une stabilisation qu'autre chose
04:40et anticipe encore des baisses de taux.
04:41C'est quoi votre scénario pour 2027 ?
04:43Sachant bien sûr que c'est fluctuant,
04:45il y a plusieurs éléments qui vont...
04:46Si on compare aux anticipations de marché,
04:48j'aurais envie de me prononcer sur un scénario
04:51plutôt d'une seule hausse de taux
04:53d'ici la fin de l'année
04:54et à ce moment-là,
04:56moins la nécessité de rebaisser par la suite.
05:00Mais ça, c'est plutôt en tenant compte
05:01de la communication de la Banque centrale
05:04et dans un scénario
05:06où on verrait un déblocage du Détroit d'Hormuz,
05:09ce qui permettrait une détente des prix du pétrole.
05:12Alors c'est ce qu'on est en train d'observer
05:14depuis ce matin, depuis hier.
05:16Bon, ça reste volatile comme ça.
05:17Ça reste volatile, voilà.
05:18On n'a pas encore la grande visibilité.
05:19D'ailleurs, on parlera du Détroit d'Hormuz
05:21du point de vue géopolitique en seconde partie.
05:23Mais pour vous, effectivement,
05:26finalement, c'est un choc qui est de très court terme.
05:29Vous n'avez pas d'inquiétude particulière
05:30pour la zone euro.
05:32Sur le taux de change,
05:33je pense que c'est souvent une question,
05:34notamment pour vos clients,
05:35l'euro-dollar, est-ce qu'on se trouve ?
05:36C'est une question aussi pour les chefs d'entreprise,
05:37bien sûr, que ce soit importateur ou exportateur.
05:40Est-ce que les actuels changements
05:43de politique monétaire auxquels on fait face,
05:45ça change votre vision ?
05:46C'est toujours compliqué sur le marché d'échange,
05:48mais grosso modo, vous pensez que le dollar,
05:50il y avait un consensus,
05:51le dollar va continuer de baisser,
05:53structurellement, entre guillemets.
05:54Est-ce que c'est votre opinion ou pas ?
05:55Et est-ce qu'il faut couvrir, par exemple,
05:57si vous êtes entrepreneur ou investisseur ?
06:00Alors nous, on était plutôt sur une position
06:02un peu attentiste,
06:03avec une partie de nos expositions dollar,
06:05donc qui étaient couvertes.
06:06Et on a fait le choix, depuis quelques semaines,
06:09de se découvrir, justement,
06:10parce qu'on voit plutôt un risque
06:12à l'appréciation du dollar contre l'euro,
06:15pour différents facteurs.
06:16À la fois le fait que la dynamique de croissance
06:18aux États-Unis soit quand même plus favorable,
06:21la dynamique sur les marchés soit plus favorable,
06:23et la dynamique sur les taux
06:25pourrait s'inverser, surtout avec des marchés
06:28qui n'ont pas si longtemps que ça anticipé des baisses
06:30du côté de la Réserve fédérale,
06:31et là où nous, on voit plutôt un risque
06:35de remonter des taux du côté de la Réserve fédérale.
06:38Donc, un changement d'équilibre
06:41et une histoire différente entre les États-Unis
06:43et la zone euro,
06:44tant sur le plan économique
06:46que sur le plan des marchés.
06:47Et donc, qui pourrait être plutôt positif
06:50pour le dollar, en tout cas à court terme.
06:52– Effectivement, vous parlez de la Fed,
06:55vous l'avez dit, vous êtes plutôt sur une thématique
06:57de hausse de taux.
06:57Ça serait une hausse de taux de la semaine prochaine pour vous ?
06:59– Non, non, pas du tout.
07:00Plutôt plus tard, mais parce que là,
07:03la Réserve fédérale, comme la Banque Centrale Européenne,
07:05même s'il y a un changement de gouverneur,
07:08ils aiment bien préparer un peu le terrain.
07:10Et donc là, pour l'instant,
07:11il ne me semble pas que ce soit à l'ordre du jour.
07:13Pour autant, je pense qu'ils devraient l'évoquer
07:17à la réunion de la Fed.
07:18– Baliser un peu le terrain.
07:19– Voilà, baliser un peu le terrain.
07:20Et commencer à préparer peut-être une hausse des taux
07:24du côté de la Réserve fédérale.
07:26Dans un contexte où, comme je le disais,
07:28on a une croissance économique qui est quand même
07:30beaucoup plus soutenue aux États-Unis qu'en zone euro.
07:32Et des risques sur l'inflation
07:34qui ne viennent pas que du choc des prix de l'énergie.
07:37Donc qui viennent aussi de ce dynamisme de l'économie.
07:40Et notamment dans le secteur de l'intelligence artificielle,
07:42on voit des risques de tension sur les prix,
07:45avec des prix en hausse sur les semi-conducteurs,
07:48sur l'électricité.
07:49Enfin voilà, donc différents points.
07:52Et puis on a toujours l'effet des tarifs douaniers,
07:54même s'il y a encore de l'incertitude là-dessus,
07:56qui jouent aussi sur les prix.
07:58Et donc dans un contexte de croissance qui reste malgré tout
08:02vraiment favorable aux États-Unis,
08:04il y a un risque quand même d'avoir une inflation plus élevée
08:07et une inflation sous-jacente plus élevée.
08:09– Il y a une contradiction, j'ai regardé,
08:11au niveau du chiffre de l'emploi.
08:12Ça m'interpelle beaucoup.
08:14On a eu les chiffres de l'emploi du département du travail
08:17qui ont été publiés pour le mois de mai.
08:19C'était de très bons chiffres, 178 000 créations d'emploi.
08:22Le consensus était à 88 000.
08:24Bien sûr, ça a alimenté les anticipations de hausse de taux.
08:27Et donc plutôt bon.
08:28Mais quand on regarde dans le détail du marché de l'emploi aux États-Unis,
08:31finalement sur les derniers trimestres,
08:33on a simplement deux, trois secteurs qui ont eu des créations d'emplois nets,
08:36que ce soit par exemple l'hôtellerie, restauration,
08:38ou encore les emplois publics.
08:40Et surtout, vous avez des enquêtes privées
08:42qui n'ont pas les mêmes échantillons,
08:44qui nous envoient plutôt un message de ralentissement
08:47assez important du marché de l'emploi.
08:48Comment vous en sortez en termes de jugement ?
08:50Qu'est-ce que vous allez regarder notamment ?
08:52Sachant que ce ne sont pas les mêmes échantillons,
08:54bien évidemment, ça complique la tâche.
08:55Mais pour votre jugement, notamment de dire
08:58que la Fed peut augmenter les taux,
09:00j'imagine que vous considérez que le marché de l'emploi
09:01est plutôt en bonne santé.
09:02– Plutôt résilient, tout à fait.
09:04Et après, nous, on se focalise,
09:06c'est vrai que les données d'enquête, c'est important,
09:08mais là, on va plutôt se focaliser sur les deux données
09:12qui sont publiées par le Bureau des Statistiques du Travail,
09:16qui sont à la fois faites sur deux échantillons différents
09:19sur les ménages et sur les entreprises.
09:21Et quel que soit l'angle sur lequel on regarde ces deux enquêtes,
09:24on voit au pire un marché du travail qui est stable.
09:27Donc ça reste porteur,
09:30parce que le marché du travail reste à un niveau
09:32plutôt favorable et même un peu plus élevé
09:36que ce qu'on avait avant le Covid.
09:37Et donc ça reste plutôt porteur et plutôt favorable aussi
09:40pour que les éventuelles tensions sur les prix
09:44s'installent ou en tout cas aient un effet
09:46sur la pression sous-jacente.
09:48– Il y a un autre sujet sur l'économie américaine
09:50qui revient régulièrement.
09:52C'est, très clairement, moi, je n'adhère pas,
09:55c'est-à-dire de dire, voilà, l'économie américaine,
09:57en réalité, elle est très fragile,
09:59parce que tout simplement, elle est dépendante
10:00d'investissement dans l'IA, et après, vous avez toutes les thématiques,
10:03on adhère ou pas, bulle, etc.
10:06Ça me paraît assez aberrant, c'est-à-dire que malgré tout,
10:07vous avez une création de richesse qui est mesurée.
10:09Donc que ce soit l'IA, je voudrais dire,
10:11même tant mieux pour eux.
10:12Comment vous appréhendez cela ?
10:13J'imagine parfois, vous avez peut-être des clients
10:15ou des interlocuteurs dans les milieux financiers
10:17qui vous disent justement, c'est une croissance
10:19qui reste quand même fragile du fait de cette dépendance à l'IA.
10:22– Alors oui, c'est une croissance qui est très fortement stimulée
10:25par le secteur de l'IA.
10:26Quand on regarde la demande interne privée,
10:30donc on enlève la dépense publique,
10:32on enlève tout ce qui est export et import,
10:34on voit que la croissance d'abord reste vraiment positive
10:38et plutôt dynamique,
10:40et fortement stimulée par tout ce qui est lié à l'IA,
10:45de près ou de loin.
10:46Donc c'est des statistiques assez macroéconomiques
10:49et assez larges.
10:50Mais ça expliquerait de l'ordre de deux tiers
10:52de cette croissance de la demande interne privée.
10:55Donc c'est un vrai facteur de soutien
10:58à la croissance économique aux États-Unis.
11:00Mais c'est de l'investissement beaucoup en dur
11:03dans les infrastructures,
11:05dans les infrastructures électriques même.
11:07Donc il n'y a pas…
11:08– Il y a tout le renouvelable.
11:09– C'est un vrai choc positif de croissance
11:13et pour l'instant, ça continue d'être…
11:16il y a des annonces d'investissement assez conséquentes
11:20qui posent quand même deux questions.
11:22C'est est-ce qu'il y aura un retour sur investissement
11:24pour les acteurs qui investissent aussi élevé
11:27que ce à quoi ils s'attendent ?
11:29Et la deuxième question,
11:30et c'est là que ça rejoint un peu votre point,
11:32c'est qu'il y a une question de
11:33est-ce que ça évince pas le reste de l'économie
11:36ou même sur les marchés ?
11:37C'est-à-dire qu'on voit que toute l'actualité
11:39autour de l'IA prend le dessus
11:42et au risque que le reste de l'économie
11:45soit un peu fragilisé par cela.
11:48– Oui, vous le dites, même notamment sur les marchés,
11:50c'est-à-dire qu'on ne voit pas ce fameux ruissellement
11:52qui devrait à chaque fois se survenir,
11:54c'est-à-dire on dit, ou cette rotation,
11:56un peu la terminologie qu'on voit,
11:58il y a une semaine à peu près de cela,
12:00l'autre vendredi, il y a une légère rotation
12:02sur les marchés américains,
12:03on a vu qu'un secteur qui était très délaissé
12:05comme la santé en avait bénéficié,
12:06mais c'était marginal, c'était à quelques séances.
12:09Finalement, vous avez, enfin moi l'impression que j'ai,
12:12c'est qu'on a une concentration
12:13qui est liée à un phénomène d'innovation
12:14et on en a eu plein par le passé,
12:16c'est normal que l'économie soit très dépendante de cela,
12:18si on avait été au 19e siècle,
12:20ça aurait été les chemins de fer,
12:21et aussi du côté boursier,
12:23ça traduit cette composition macroéconomique,
12:25mais est-ce que, quand on regarde un peu,
12:29on dézoome, vous vous en souvenez,
12:30l'année dernière, il y avait une thématique
12:31qui était la renaissance européenne,
12:33on vous disait, ça y est,
12:34alors après, ça dépend ce qu'on entend,
12:35est-ce que c'est boursier ou macroéconomique,
12:37et je vous laisserai réagir sur ce que vous souhaitez,
12:39mais est-ce que ce n'était pas juste la communication,
12:41malgré tout, quand on regarde aujourd'hui les chiffres,
12:43vous avez une hégémonie américaine
12:45qui a toutes les chances de perdurer à court-moyen terme, non ?
12:48Alors, c'est vrai qu'on a été les premiers
12:50à aller sur cette thématique de souveraineté européenne,
12:54avec des annonces de plans de relance,
12:56beaucoup en Allemagne,
12:58beaucoup sur le secteur de la défense,
12:59mais pas seulement,
13:01et avec l'idée qu'il peut y avoir
13:05une stimulation du côté européen
13:08d'investir dans différents secteurs
13:10avec une volonté de souveraineté,
13:12et pour l'instant, on est un petit peu déçus,
13:15pour deux raisons,
13:16c'est que d'abord, en Allemagne,
13:18les premières annonces du plan de soutien allemand,
13:20enfin, les premiers chiffres plutôt,
13:23parce qu'on a eu beaucoup d'annonces,
13:24mais les premiers chiffres sont un peu timides,
13:26un peu plus timides que ce à quoi on s'attendait
13:27pour ce début de 2026,
13:29et puis c'est là que le choc du détroit d'Hormuz
13:33arrive et risque de prendre le dessus
13:37avec, en Allemagne, déjà des annonces d'aide
13:40pour les ménages ou pour les entreprises
13:42qui sont pénalisées par ce choc,
13:43et peut-être avec le risque que ça soit
13:46au dépens d'investissements un peu plus structurels
13:49dans les infrastructures allemandes.
13:51Donc pour l'instant, on a un démarrage
13:52un peu timide en Allemagne,
13:55mais on continue de croire
13:57à tout ce qui est thématique
13:59de la souveraineté européenne,
14:01notamment dans la défense,
14:02et puis dans des secteurs de la tech,
14:05dans des secteurs qui sont importants
14:07pour la croissance potentielle européenne,
14:10et donc je pense que l'Europe
14:11est peut-être un peu moins,
14:12comment dire, vocale sur ce qu'elle fait,
14:14mais qu'il y a quand même des initiatives
14:16qui sont en train de démarrer
14:18et qui, à un moment donné,
14:21favoriseront la croissance européenne
14:22et se verra sur les marchés,
14:24ce qui n'est pas le cas à ce stade.
14:26Très court terme,
14:27et juste pour les quelques dizaines de secondes
14:29qui nous restent,
14:30je recevais il y a quelques semaines de cela
14:32Philippe Wächter qui me disait
14:33qu'on ne peut plus exclure
14:34un risque de récession technique en France,
14:37donc je le rappelle,
14:37deux trimestres consécutifs
14:39de contraction du PIB.
14:40Est-ce que c'est aussi votre point de vue ?
14:42Est-ce qu'il y a quand même
14:42un sujet français en termes de croissance
14:44où vous pensez qu'on évitera de justesse,
14:47mais plutôt croissance molle ?
14:49Oui, est-ce que le deuxième trimestre
14:50va être en croissance négative ou pas ?
14:52Je pense qu'on va rester de toute façon
14:54sur du zéro plus ou du zéro moins,
14:56et ça change pas grand.
14:57C'est marginal, donc une croissance faible
14:59pour l'année.
15:01Après, c'est vrai que les données d'enquête
15:03sont assez mal orientées,
15:04mais quand on regarde un petit peu,
15:06les entreprises et les ménages
15:08ont quand même de quoi limiter
15:10un choc trop négatif pour la croissance.
15:13Donc si on reste dans notre scénario
15:16que le détroit d'Ormouz se débloque
15:18et que du coup on ne voit pas
15:19les prix du pétrole réaugmenter massivement,
15:22je pense que la croissance française
15:24restera en territoire positif.
15:26Voilà, mais la question c'est...
15:28C'est bien, mes deux invités
15:29finissent sur des notes positives à chaque fois,
15:31donc ça permet de rééquilibrer
15:33avec parfois mon pessimisme.
15:35Merci beaucoup Clémentine Gallès,
15:37vous êtes chef économiste et stratégiste
15:39chez la Société Générale Pride Banking.
15:41C'est un plaisir de vous recevoir.
15:42Merci.
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